文/《清華金融評論》資深編輯秦婷

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境外發行上市GDR迎來新規。近日，滬深交易所就修訂后的互聯互通存托憑證上市交易暫行辦法向社會公開征求意見。其中，最主要變化在于GDR境內新增基礎股票上市條件，硬性門檻包括在交易所上市滿1年，且申請日前市值不低于人民幣200億元。值得注意的是，修訂后的征求意見稿明確GDR發行要適用再融資規則，同時對信息披露提出了更為細致的要求。此舉有效“打補丁”、“堵漏洞”，旨在引導上市公司理性融資，勿濫用再融資工具；提高信息透明度，保護中小投資者權益。

境內上市公司境外發行全球存托憑證（Global Depository Receipts，簡稱GDR）是指境內上海證券交易所、深圳證券交易所上市公司以A股股票為基礎證券，在英國、瑞士、德國等境外資本市場發行并上市由存托人簽發的存托憑證，境外投資者持有存托憑證即可享有境內上市公司對應的基礎證券權益。

事實上，這已經是監管層第四次對GDR發行做出相關規定。

2022年2月11日，證監會發布《境內外證券交易所互聯互通存托憑證業務監管規定》：一是拓展適用范圍，境內方面，將深交所符合條件的上市公司納入，境外方面，拓展到瑞士、德國；二是允許境外基礎證券發行人融資，并采用市場化詢價機制定價；三是優化持續監管安排，對年報披露內容、權益變動披露義務等持續監管方面作出更為優化和靈活的制度安排。

2023年2月17日，證監會發布《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》和5項配套指引。將深交所符合條件的上市公司納入適用范圍，并將存托憑證業務的境外交易所市場拓展到瑞士、德國等歐洲主要市場。

5月16日，證監會發布《監管規則適用指引——境外發行上市類第6號：境內上市公司境外發行全球存托憑證指引》，進一步規范境內上市公司境外發行全球存托憑證的行為，明確了申請程序以及規則適用、材料要求、實施安排等，包括確定發行間隔、發行情況報告應當穿透說明實際認購對象等具體要求。

圖1：GDR發行的相關規定

接連四次完善相關規定，對GDR發行有效“打補丁”“堵漏洞”，進一步引導上市公司理性融資，勿濫用再融資工具；同時也提高信息透明度，保護中小投資者權益。

據證監會網站統計，自2022年2月11日互聯互通存托憑證業務新規實施以來，證監會累計核準21家企業境外發行GDR，19家奔赴瑞士證券交易所發行，2家奔赴倫敦證券交易所發行。

圖2：GDR發行流程——以瑞士為例

上市滿1年 市值門檻不低于200億

在5月指引發布的基礎上，本次滬深交易所修訂后的暫行辦法，相應增加了GDR境內新增基礎股票上市條件及發行審核相關安排，并明確上市公司在籌劃及境外發行GDR階段的信息披露要求。

此次修訂備受關注的在于交易所明確GDR境內新增基礎股票上市條件。據悉，上市公司以其境內新增股票為基礎證券在境外發行上市全球存托憑證的，應當符合下列條件：

1、《注冊管理辦法》《監管規定》等規定的發行條件；2、在滬深交易所上市滿1年，存在重組上市情形的，應當自重組上市完成后滿1年；3、發行申請日前120個交易日按股票收盤價計算的上市公司A股平均市值不低于人民幣200億元；4、滬深交易所規定的其他條件。

同時，交易所還對上市公司發行GDR提出更多規范化的要求，這當中包括需適用再融資審核規則、加強全過程信息披露。

GDR發行對齊再融資規則

近年來，由于GDR上市擁有項目周期相對較短、審核體系相對靈活寬松、發行對象更為廣泛、募集資金用途相對靈活等優勢，成為A股上市公司理想的再融資工具。有市場人士認為，此次監管修訂規則，一定程度上約束規范上市公司發行GDR行為，避免監管套利情況出現。

具體來看，一是明確審核主體為滬深交易所發行上市審核機構，同時明確上市公司基礎股票發行上市的申請、受理、審核等相關事項，適用再融資審核規則等關于上市公司向特定對象發行證券的規定。

而此前證監會出臺的指引中也提到，GDR發行的決策程序、信息披露、發行比例、發行間隔等需符合再融資的相關規則。

也就是說，GDR發行需對齊再融資規則。其中，GDR發行間隔就要滿足定增相關規定。

據了解，證監會曾強調上市公司應當“理性融資，合理確定融資規模”，其中就明確“上市公司申請增發、配股、向特定對象發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。前次募集資金基本使用完畢或者募集資金投向未發生變更且按計劃投入的，相應間隔原則上不得少于6個月。”

而此前市場上就曾出現有上市公司發行GDR突破再融資的間隔期限制，有企業在A股定增后不到4個月就召開董事會計劃發行GDR融資。

二是加強全過程信息披露監管，滬深交易所此次明確重要時點的臨時信息披露要求。根據征求意見稿，上市公司在境外發行上市GDR的，應當在履行內部審議程序、向境外有關機構提交發行上市申請、GDR在境外發行上市和募集資金到賬等重要時間節點，及時披露進展情況。

具體來看，上市公司申請全球存托憑證在境外證券交易所發行上市的，應當在下列時點及時披露進展情況：

1、召開董事會、股東大會審議相關議案；2、向境外有權機構提交申請文件；3、境外有權機構受理或者有條件受理；4、收到境外有權機構問詢及上市公司回復；5、境外有權機構作出審核結果；6、在境外證券交易所發行全球存托憑證并上市；7、募集資金到賬；8、其他重要進展情況。

有券商人士表示，過去在GDR項目上，上市公司披露并不十分詳細，尤其在境外的審核進展、發行等環節上，投資者處于信息弱勢，比較被動。在該人士看來，以信息披露為核心的理念下，上市公司應提高信息透明度，減少信息不對稱問題。

近年來，隨著監管層持續優化和拓展互聯互通存托憑證業務，境內拓展至深交所，境外拓展至瑞士、德國市場，上市公司出海發行GDR積極性上升。從目的地來看，瑞士成為A股上市公司發行GDR的“首選”，占比超過九成。

中金公司相關人士指出，當前許多境內優質制造企業在海外都有廣泛的業務布局，而瑞士、德國等國屬于傳統的高端制造和先進技術強國，對于國內制造業企業是理想的存托憑證發行市場。在上述市場發行存托憑證有助于拓寬境內企業的業務范圍和融資渠道，同時也提高其國際知名度和影響力。